山西汾酒(600809.CN)

山西汾酒(600809):三季度加速增长 汾酒复兴正当时_文献_2020-10-30

时间:20-10-30 00:00    来源:华安证券

事件

公司发布三季报,前三季度营业总收入104 亿(+13.1% YoY),归母净利24.6 亿(+43.8% YoY)。3Q20 营业总收入34.8 亿,+25.2%,归母净利8.6 亿,+69.4%,利润端表现超预期。

主要观点

青花玻汾加速增长,双轮驱动持续。3Q20 公司延续“拔中高”战略效果明显,次高端青花系列深度开展核心终端建设、及核心消费者培育工作,结构中青花20 约占50%、青花30 约占40%、剩余为青花形象产品50、40 及补充产品青花25 等,预计Q3 青花同增超40%,看好次高端青花持续快速增长,可展望北方高端白酒唯一品牌,看百亿单品;3Q20 在市场建设带动下,省内占比约8 成的巴拿马延续增长;玻汾作为高品质清香型高线光瓶酒代表,定位培育消费者清香型口感、引导消费升级、向中高端汾酒转化,战略上“控底部”自然动销,20 年规划约10%增量,受益于提价预计3Q20 玻汾仍实现15%+增长,中长期有望持续对低端光瓶酒进行消费升级,亦可看百亿单品;老白汾省外占比约6 成、主攻宴席市场,受益于中秋宴席市场超预期恢复,预计3Q20 快速恢复。产品结构上,青花高增长带动公司产品结构持续上移,预计青花占比接近35%,3Q20 毛利率73.1%,同增9.2pcts,环比2Q 增2.2pcts,产品结构上移带动大幅增长。

预收款现金流稳健,财务质量优益。3Q20 预收款余额26.9 亿元,环比2Q20 增5.5亿元,同比3Q19 增8.5 亿元,3Q20 经营净现金流5.5 亿元,同增67%;3Q20,销售费用同增107%,或因青花品牌及渠道建设持续投入,管理费用同增28.5%,营业税金同增7.6%,基本正常。

省外占比持续提升,泛全国化正在路上。3Q20,省内市场实现营收15.1 亿元,同增14.1%,省外市场实现营收19.5 亿元,同增39.1%,省外占比提升至56.3%,同增4.9pct,区域质态持续提升,1357 战略持续发酵,环山西豫鲁、京津冀板块稳步增长,华东、华中、陕蒙板块快速增长,长三角、珠三角核心市场业绩实现大幅度,后续重点布局长江以南市场,我们看好汾酒在北方市场形成板块化,泛全国化进程有望持续。

新三年看青花玻汾双轮驱动,维持“增持”评级。基于Q3 超预期增长,我们上调2020~2022 年盈利预测,预计营收同增19%、20%、18%,归母净利润同增42%、25%、21%,EPS 3.15、3.92、4.72 元,对应PE 73、59、49 倍。我们认为,产品端,聚焦次高端青花及高线光瓶酒玻汾,青花有望成为北方高端酒代表;渠道端,战略持续裂变、混改红利有望持续释放;区域端,省外扩张发力泛全国化,公司仍处于成长期核心阶段,业绩确定性高,中长期价值凸显,维持“增持”评级。

风险提示:1)青花、玻汾动销不及预期;2) 省内下沉、省外扩展不及预期等。