山西汾酒(600809.CN)

山西汾酒(600809):Q2增速超预期 青花加速恢复

时间:20-08-26 00:00    来源:中信建投证券

事件

山西汾酒(600809)公布2020 年中报

公司上半年实现营业收入69 亿元,同比增长7.8%,归母净利润16亿元,同比增加33.1%,其中Q2 实现营业收入27.6 亿元,同比增长18.4%,归母净利润3.8 亿元,同比增长16.1%,Q2 业绩超市场预期。

简评

Q2 环比加速,青花恢复高增长

Q2 公司增速达18.4%,环比大幅加速,疫情之下增长表现实属亮眼。分品类看,青花上半年增长30%以上,Q2 开始恢复加速增长,青花系列整体收入占比达30%以上,在6 月青花提价消息刺激下,经销商进货意愿积极;巴拿马系列增长20%+,低基数以及省内商务需求之下保持不错增长;老白汾系列受疫情影响较大,宴席需求缺失导致销量下滑,Q2 较Q1 降幅有所收窄;玻汾Q1 增速在30%以上,Q2 公司有意控量,增速大幅放缓,预计玻汾整体上半年增长在10%+。

现金流及预收款表现亮眼。Q2 单季度公司销售商品收到的现金为36.1 亿元,同比大增130%,经营现金流量净额为11 亿,与去年同期的-8.14 亿大幅改善,现金流表现亮眼。期末合同负债为21.44亿,环比Q1 增加5.3 亿,同比+45%,原因与青花系列将于7 月1日涨价,经销商积极打款相关。目前省内经销商回款超60%,省外经销商回款也平均在50%以上,整体回款表现优异。

省外表现优于省内,省外占比进一步提升

分区域看,上半年省内实现收入31.32 亿元,同比下降-0.5%,主要增长来自于省外,省外实现收入37.04 亿元,同比+17%,占比达54%。公司继续按照“1357”市场战略布局,“1+3 板块”(山西及环山西优势市场)略有增长,适度加大“5 小板块”市场拓展力度,加快7 个机会型市场拓展速度,上半年长三角、珠三角等核心市场实现大幅增长。从经销商数量看,Q2 末为2679 家,净增加191 家,主要系省外经销商及竹叶青经销商增加所致。

毛利率稳中有升,税费大幅增加,费用平稳,净利率略有承压1、公司H1 毛利率为71.7%,同比微增0.25pct,其中Q2 毛利率为70.92%,同比微增0.32pct,主要系产品结构升级,青花占比提升;2、费用方面:疫情期间公司减少市场费用投入,Q2 销售费用率下降4.83pct 至18.2%,管理费用率同比提升0.35pct 至0.9pct 至7.51%;Q2 税率提升2.91pct 至24.2%,主要系Q2 生产经营恢复导消费税缴纳相应增加,属于季节性错配。多因素共同作用下Q2 净利率为13.81%,同比略降0.07pct。

汾酒动销恢复好于预期,力争完成20%增长目标。

1、Q2 疫情持续影响,白酒消费场景并未完成恢复,但汾酒恢复表现确实好于市场预期。目前公司青花控货挺价,在提价消息下,目前清花20/30 批价已经升至350/620 元,较年初较有大提升。渠道库存保持良性,经销商库存普遍在1 个月左右。下半年公司聚焦青花,有望进一步加速,力争完成全年20%的增长目标。

2、三年国改,汾酒完成了机制、渠道、产品的全面升级,借助汾酒深厚的品牌力、青花+玻汾富有竞争力的产品组合、不断强化的营销团队和持续扩张渠道网络,当下汾酒正重启复兴新征程,后百亿时代汾酒发展更从容。

盈利预测:

预计2020-2022 年公司实现收入142.6、164、187 亿元,实现归母净利润24.7、31.1、37.8 亿元,对应EPS 为2.83、3.57、4.34 元/股,对应PE 为63X、50X、41X,维持“买入”评级。

风险提示:

疫情反复,市场竞争加剧风险等。