山西汾酒(600809.CN)

深度*公司*山西汾酒(600809):青花快速增长 省外占比提升 业绩如期高增

时间:20-08-25 00:00    来源:中银国际证券

山西汾酒(600809)公布20 年半年报。2020 年上半年实现营收69 亿,同比增7.8%,净利16.1 亿,同比增33.1%,每股收益1.84 元。2Q20 营收和净利分别为27.6 亿和3.8 亿,营收同比增 17.8%,净利增15.6%。公司合同负债21.4亿。收入符合预期,净利略超市场预期。

支撑评级的要点

青花汾酒快速增长,1H20 收入增7.8%,其中2Q20 收入增17.8%,环比明显提速。(1)受疫情影响,1Q20 收入增速放缓至1.7%, 2Q20 恢复正常发货,增速高达17.8%,环比1Q20 明显提速。(2)分产品来看,1H20汾酒、系列酒、配制酒分别实现收入62.7 亿、3 亿、2.7 亿,同比增11.2%、-38.1%、35.2%。按照“抓两头、带中间”产品策略,实现青花系列与腰部产品的突破、玻汾稳中有升,中高端产品占比提升。青花汾酒系列坚持高举高打的运营理念,深度开展核心终端建设,收入同比增长 30%以上,玻汾系列列谋划全国化市场的快速布局,加快扩张终端数量,提升产品市场占有率。(3)分区域来看,省内市场确保良性发展,省外市场聚焦突破,1H20 收入省外占比提升 4.2pct 至53.7%。重点布局长江以南市场,长三角、珠三角核心市场业绩实现大幅度增长。渠道建设方面,强化终端建设和团购聚焦,全国市场可控终端网点数量突破 80 万家。(4)1H20 年广告宣传费同比增7.8%至8.7 亿,加强品牌建设力度。

1H20 净利同比增33.1%,其中2Q20 增15.6%,长远来看,未来盈利能力还有较大的改善空间。1H20 营业税金率降2.7pct、销售费用率降1.5 pct、所得税率降3.1 pct、少数股东权益比率降1.0pct,带动了净利率提升4.6pct至23.3%。我们认为随着销售规模的扩大和治理结构改善,公司盈利能力还有较大的改善空间,有望向洋河股份、泸州老窖等同类企业靠拢。

估值

根据中报情况,我们上调2020 年业绩预测,预计2020-2022 年EPS 分别为2.78、3.42、4.15 元,同比增24.7%、23.4%、21.3%。汾酒是我们过去3年持续重点推荐的品种,预计疫情结束后需求有望快速恢复,青花放量产品结构重拾升级态势,全国化继续推进,省外市场占比进一步提升,成长空间巨大,可用时间换空间,维持买入评级,继续重点推荐。

评级面临的主要风险

高目标导致渠道压货、库存上升。