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山西汾酒(600809):2020年聚焦青花 汾酒复兴开启新征程

发布时间:2019-12-31    研究机构:上海申银万国证券研究所

  事件:12 月26 日,汾酒召开“不忘初心,凝心聚力再出发”经销商大会。

投资评级与估值:由于公司基本面持续向好,并考虑到集团整体上市并表增厚业绩,上调盈利预测,预测2019-2021 年EPS 分别为2.47 元、3.12 元、3.77 元(前次为2.36 元、2.88 元、3.41 元),同比增长47%、26.5%、21%,当前股价对应的PE 分别为37x、29x、24x,维持买入评级。我们看好公司的核心逻辑是:1、品牌上,汾酒是清香鼻祖,具有深厚的品牌底蕴,品质得到消费者一致认可,具备全国化的基础;2、产品上,2017 年以来青花持续高增,2020 年汾酒将重点聚焦青花,预计规模突破50 亿,中长期我们看好青花成长为次高端全国化百亿大单品的潜质;3、国企改革使公司迎来重要发展机遇,公司在品牌、产品、渠道和团队建设、激励方面已发生积极变化,并且注重发展的质量和过程,改革红利持续释放,激发中长期增长潜力。

2019 年是汾酒与国资委签订三年责任状的收官之年,各项任务圆满收官,改革红利不断释放。产品上,今年增长的主要驱动力是青花和玻汾,预计青花和玻汾均能实现50%以上的高增长,规模创历史新高。从渠道表现来看,汾酒今年在春节后坚决清理渠道库存、控货挺价,青花30 的批价从年初500不到挺到550 左右,青花20 批价从年初300 挺到340 以上,实现量价齐升。玻汾经过几次提价(今年提价幅度10%左右),仍实现了大幅放量。区域上,从汾酒过去三年的发展历程和规律看,每个区域发展的节奏不同,每一个阶段都有不同的区域发力和调整。今年第一大市场山西和第二大市场河南市场增长有所放缓,京津冀、山东、内蒙、陕西等省外重点市场高增,预计2019 年省内外销售占比达到44:56,省外占比超过省内,汾酒全国化的空间已经全面打开。

展望2020 年,在经历了过去三年高速发展后,汾酒也进入到由数量扩张到高质增长阶段,整体上明年会以“稳中求进”、“稳中向好”为基调,更加重视结构和质量。产品上,按照目前公司的规划,明年收入增长将主要靠青花拉动,过去几年汾酒是“抓两头,带中间”的产品策略,青花和玻汾都实现了爆发式增长,明年汾酒的增长主要靠青花拉动,目前规划青花增长20 亿(销售口径),同口径对应50%左右的增长。今年成立了专门的青花事业部,明年对青花的运作将进行品牌分离、市场分离、定位分离。玻汾主要靠拉长产品线实现稳健增长,明年低端产品可能会形成25 元、50 元、80 元的产品矩阵。若明年青花规模达到50 亿以上,我们认为青花长期增长势能将进一步强化,中长期有望成长为百亿大单品。区域上,2020 年汾酒全国化进程将继续推进。预计山西大本营市场维持稳定增长,保障健康的市场秩序和价格体系;京津冀市场仍然继续发力,目标增长30%以上;山东市场维持较快增长。各区域在完成总量目标的前提下,将着力提高青花占比,聚焦资源投放。

股价表现的催化剂:业绩超预期

核心假设风险:经济下行影响中高端白酒需求

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