山西汾酒(600809.CN)

深度*公司*山西汾酒(600809):改革继续发力 业绩超预期

时间:19-10-28 00:00    来源:中银国际证券

山西汾酒(600809)公布19 年3 季报。2019 年1-3 季度实现营收91.3 亿,同比增25.7%,净利17 亿,同比增33.4%,每股收益1.95 元。3Q19 营收和净利分别为27.5 亿和5.1 亿,营收同比增34.5%,净利增53.6%。公司期末预收款18.4 亿。营收和净利超市场预期。

支撑评级的要点

国企改革效果继续体现,1-3Q19 收入增25.7%,其中3Q19 增34.5%,环比提速。(1)上年同期基数较低,3Q19 增速环比1H19 明显提速。由于部分区域和品种控货,维护渠道体系健康,3Q18 营收基数较低。(2)分产品看,1-3Q19 汾酒系列产品实现收入79.9 亿,根据我们测算,同比增20%左右,其中3Q19 收入23.6 亿,同比增30%左右。根据财报表述对玻汾的重视程度和我们草根调研情况判断,玻汾增速有望大幅超越公司平均水平。1-3Q19 系列酒实现收入6.9 亿,其中3Q19 实现营收2.1 亿,考虑到2 季度汾牌等低端酒做了产品线梳理,系列酒增速较慢。1-3Q19配制酒实现收入3.6 亿,同比增82%,其中3Q19 实现营收1.6 亿,环比提速。(3)分区域来看,省外市场已经接力省内成为增长的主要来源,1-3Q19省内、省外分别增7.7%、68.4%,省外占比已超过省内,其中3Q19 省内、省外分别增3.1%、139.9%。(4)3Q19 预收帐款环比1H19 增加3.6 亿至18.4 亿,同比增10.5 亿,显示经销商打款积极性较高。

1-3Q19 净利同比增33.4%,其中3Q19 增53.6%,长远来看,未来盈利能力可持续提升。由于全国扩张速度加快,公司继续加大营销投入力度,高端营销活动频率增加,1-3Q19 销售费用率同比提升0.2pct,其中3Q19 降7.5pct,销售费用投入得到较好的控制。我们判断,随着销售规模的扩大和治理结构改善,公司盈利能力改善空间巨大,有望向同类企业靠拢。

估值

我们维持原有盈利预测,预计19-20 年EPS 分别为2.40、3.12 元,净利同比增43%、30%,维持买入评级,继续重点推荐。

评级面临的主要风险

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